高端持续升级,省外增长亮眼。分产品看,上半年公司高档、中档和低档酒收入分别为22.82亿元(+11.7%)、0.68亿元(+30.85%)、0.47亿元(+21.27%),高档酒收入占比95.2%,预计口子窖10年及以上产品保持了快速增长。分区域看,公司省内、省外白酒分别达到19.27亿元(+9.28%)、4.70亿元(+26.90%)。公司在省内进一步推进县级及以下市场的渠道下沉与精耕细作,H1省内经销商数量净增加32家至384家;省外加强与成熟大商合作、鼓励省内经销商走出去、考核优胜劣汰,收入增长持续向好。
   
期间费用率小幅提升,盈利能力持续改善。主要受益于产品结构升级,上半年公司销售毛利率同比提升1.55pct至75.94%。H1销售费用率为9.47%,同比提升0.29pct,主要系广告费投入增加所致;管理费用率同比上升0.35pct至4.4%,主要系工资薪金支出及固定资产折旧增加所致;税金及附加占营业收入比重同比下降1.3pct至14.85%。得益于毛利率提升和税金率下降,上半年销售净利率同比提升3.03pct至36.99%,盈利能力稳步增强。
   
强化次高端战略布局,期待双节旺季发力。公司作为徽酒领先品牌,在省内消费升级和次高端扩容趋势下,不断通过产品线延伸强化次高端布局;考虑到公司运营风格稳健、渠道库存良性、产品价盘稳定,我们期待在中秋国庆双节临近的旺季催化下,新品投放和经销商打款可为Q3带来业绩增量。
   
财务预测与投资建议
   
考虑到二季度动销环比提速,我们上调了销量及收入预测,产品结构快速升级背景下上调了毛利率预期,税金率下降背景下我们下调了税金率预测。调整预计19-21年公司EPS分别为3.12、3.59、4.12元(原19-21年预测为3.00、3.37、3.73元)。结合可比公司估值,给予公司19年25倍PE,对应目标价78.00元,维持买入评级。
   
风险提示:省内竞争加剧风险,省外拓展不及预期风险,消费升级低预期风险。